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Fokus: Wirtschaft, Finanzen, Banken, Hypotheken und Märkte.
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Nenne, falls vorhanden, wichtige Zahlen, Entwicklungen oder Zitate kurz.
TEXT:
Die Aktien der beiden grossen Schweizer Immobiliengesellschaften helfen, das Portfolio in unsicheren Zeiten zu stabilisieren. The Market beleuchtet die zwei gewichtigsten Akteure und zeigt, warum die Bewertungsunterschiede nicht gross sind.
Die Zeiten werden turbulenter, die Schwankungen an den Börsen dürften zunehmen. Aktien von Schweizer Immobiliengesellschaften bieten in diesem Umfeld eine Absicherung gegen Risiken. Diese Meinung vertritt unter anderem der Vermögensverwalter und Immobilienspezialist Stefan Bertschi von ARTIS Partner.
Die beiden Schwergewichte im Schweizer Immobiliensektor sind Swiss Prime Site (SPS) und PSP Swiss Properties. Ihre Aktien figurieren im Mid-Cap-Index SMIM, sind entsprechend liquide und auch für internationale Institutionelle gut handelbar. Mit einem Börsenwert von 9,2 Mrd. resp. 6,4 Mrd. Fr. rangieren sie deutlich vor der nächstfolgenden Allreal, die 3,2 Mrd. Fr. auf die Waage bringt.
SPS und PSP sind beide auf den Schweizer Markt fokussiert und investieren nur in Geschäfts- und nicht in Wohnimmobilien. Der starke Franken ist kein Belastungsfaktor, ebenso gibt es keine Risiken in Zusammenhang mit Zollstreitigkeiten.
Lage und Qualität entscheidend
Auch gegen eine allfällige konjunkturelle Abschwächung sind die grossen Immobiliengesellschaften gut abgeschirmt. Die Zürcher Kantonalbank (ZKB) hat in ihrer jüngsten Studie zu SPS hervorgehoben, das Unternehmen betreibe mit dem Immobilienportfolio «ein defensives Kerngeschäft», das stabile Mieterträge aus zentral gelegenen Objekten generiere.
SPS hat in den vergangenen Jahren kleinere Geschäftsliegenschaften, die an weniger guten Lagen sind, verkauft und dafür grössere, zentraler gelegene gekauft. In der Tendenz ist das Portfolio von PSP bezüglich Lage und Qualität aber wohl weiterhin etwas vorteilhafter als das von SPS, schätzt Vermögensverwalter Bertschi.
Der Qualität der Immobilienportfolios kommt eine entscheidende Bedeutung zu: Eine spürbare Nachfrage bestehe punktuell bei gut erschlossenen, hochwertigen Büroflächen mit nachhaltiger Ausrichtung, vor allem in etablierten Innenstadtlagen, schrieb PSP im Halbjahresbericht über den Markt. Demgegenüber würden strukturelle Herausforderungen weiterhin etwa periphere Standorte oder ältere Büroflächen beeinträchtigen.
Je besser die Lage und die Qualität, desto resilienter zeigt sich das Portfolio gegenüber konjunkturellen Turbulenzen. Wie Bertschi ergänzt, würde eine Rezession SPS und PSP zwar treffen, weil mit einem Rückgang bei den vermieteten Büroflächen zu rechnen wäre. Doch solche Entwicklungen verlaufen im Immobiliensektor verglichen zu denen in der Gesamtwirtschaft «geglätteter» und weniger abrupt.
Ein Zinsanstieg droht derzeit nicht
Das grösste Risiko für die Immobiliengesellschaften ist gemäss Bertschi ein Zinsanstieg: «Er wirkt sich in doppelter Hinsicht negativ aus.» Zum einen steigen die Zinskosten, zum anderen sinken aufgrund höherer Zinsen und Diskontierungssätze die Immobilienbewertungen. Gegenwärtig droht von dieser Seite wenig Gefahr. Die Diskussion dreht sich auch in der Schweiz vielmehr darum, ob die Nationalbank die Zinsen senken wird.
Der Gewinn von PSP und SPS wurde in guten Jahren – besonders 2021, aber auch 2024 – stark durch Neubewertungsgewinne in die Höhe getrieben. Die Neubewertungen lassen sich mehr oder weniger mit Zinsänderungen erklären. Bertschi bringt aber noch den Aspekt der Managementleistung ins Spiel: Wenn es einer Gesellschaft gelinge, ihre Immobilien erfolgreicher und mit weniger Leerstand zu vermieten, als der Schätzer zuvor angenommen hat, dann muss dieser die Bewertung in seinem System nach oben anpassen.
Im Grunde sind SPS und PSP, die beide eigene Mittel nur in Geschäftsimmobilien investieren, gut vergleichbar. Es gibt aber ein paar wichtige Unterschiede.
Das Geschäftsmodell von SPS ist komplexer als das von PSP
PSP konzentriert sich darauf, ein Portfolio von Büro- und Geschäftshäusern zu besitzen und zu verwalten. SPS hat noch ein zweites Standbein: Der Geschäftsbereich Asset Management investiert externe Mittel von Anlegern insbesondere in Wohnimmobilien. Wie ZKB anführt, steigere SPS durch das Asset Management das Gewinnwachstum je Aktie. Dies mache sich gegenwärtig dank der tiefen Zinsen in der Schweiz bezahlt.
Für Bertschi von ARTIS Partner ist aber Einfachheit ein wesentliches Anlagekriterium. Und das Geschäftsmodell von SPS bleibe, auch wenn es durch den Verkauf des Dienstleisters Wincasa oder die Abgabe des operativen Betriebs des Warenhauses Jelmoli verschlankt worden sei, komplexer als das von PSP.
Ein anderer Vermögensverwalter, der in beiden grossen Schweizer Immobiliengesellschaften investiert ist, bestätigt die Ansicht, dass die Anleger bei SPS aufgrund des Asset Managements mehr Risiken in Kauf nehmen müssen. Darüber hinaus stelle es einen Unsicherheitsfaktor dar, dass SPS mehr Transaktionen im Immobilienmarkt tätige als PSP.
Hinzu kommt, dass SPS traditionell höher verschuldet ist als PSP. Bei SPS betrug das zinspflichtige Fremdkapital im vergangenen Jahr gut 40% der Bilanzsumme. PSP wies einen Verschuldungsgrad von gut 34% aus. Auch die Eigenkapitalquote von fast 55% per Ende Dezember 2024 zeigt, dass sie über eine noch bessere Bilanz verfügt als SPS (48%). ZKB merkt in ihrer Studie an, sie erachte die absolute Grösse des Kreditportfolios von SPS angesichts des engeren Finanzierungsmarkts in der Schweiz infolge des Wegfalls der Credit Suisse mittelfristig als Risikofaktor.
Der richtige Blick auf die Bewertung
Einen auf den ersten Blick deutlichen Unterschied gibt es zum Teil auch hinsichtlich der Bewertung. Ein wichtiger Massstab dafür ist die Prämie oder der Discount des Aktienkurses zum NAV, dem Net Asset Value respektive dem Eigenkapital je Aktie. Die Immobiliengesellschaften müssen dabei den NAV vor sowie nach Abzug latenter Steuern berechnen. Die Steuern fallen an, wenn Liegenschaften verkauft werden.
Vermögensverwalter Bertschi bevorzugt die Variante vor Abzug latenter Steuern, da es ein unrealistisches Szenario sei, dass eine Gesellschaft gleich das gesamte Portfolio veräussere. Es gibt jedoch keine einheitliche Handhabung. Der zweite Vermögensverwalter nimmt den NAV nach Abzug latenter Steuern zum Massstab.
Die Aktien von PSP werden gemessen am NAV vor Abzug latenter Steuern zu einem kleinen Discount von 0,7% gehandelt, nach Abzug latenter Steuern mit einer Prämie von 18%. SPS-Aktien weisen vor und nach Abzug latenter Steuern eine Prämie auf, von 12,5 bzw. 34,8%.
Bei SPS muss laut dem Vermögensverwalter das Asset Management einbezogen werden. Das Management wolle den Betriebsgewinn auf Stufe Ebitda in diesem Geschäftsbereich bis 2027 auf mehr als 75 Mio. Fr. steigern. Auf Basis eines handelsüblichen Vielfachen von 15 könne sich damit für das Asset Management ein Wert von gegen 1,2 Mrd. Fr. ergeben. Werde er von der Börsenkapitalisierung von SPS in Abzug gebracht, sehe man, dass ihr Immobilienteil an der Börse, je nach Berechnungsart des NAV, zu einer ähnlichen Prämie resp. einem kleineren Discount gehandelt werde wie die reine Immobiliengesellschaft PSP.
Dividende: das Plus von PSP
Die Dividendenrendite ist ein weiterer wichtiger Bewertungsmassstab für Immobiliengesellschaften. SPS scheint mit einer Rendite von 3% basierend auf der von Analysten erwarteten Ausschüttung für 2025 die Nase leicht vor PSP (2,8%) zu haben.
Doch der Zweiten ist anzurechnen, dass sie weniger riskant finanziert ist. PSP fährt eine betont konservative Linie. Die Dividendenpolitik lautet, jährlich mindestens 70% des «Gewinns ohne Liegenschaftserfolge», also ohne Neubewertungsgewinne, auszuschütten. Zuletzt lag diese Quote bei 77%. Die Gesellschaft könne also selbst bei einem deutlichen Gewinnrückgang von zum Beispiel 15% die Dividende stabil halten, folgert Bertschi.
Der Vermögensverwalter von ARTIS Partner, der viel Wert auf Kontinuität und Stabilität legt, hebt hervor, dass PSP seit dem Börsengang vor 24 Jahren die Dividende nie gekürzt, sondern immer mindestens gehalten oder erhöht habe. SPS konnte da nicht mithalten: Im Pandemiejahr 2020 wurde die Dividende um fast 12% gekürzt. Mit zuletzt 3.45 Fr. je Aktie lag sie sie immer noch unter dem Niveau des Geschäftsjahres 2019, als 3.80 Fr. je Aktie ausgeschüttet wurden.
PSP oder SPS?
Die Finanzanalysten bevorzugen gegenwärtig eher die Aktien von SPS: Vier Kaufempfehlungen stehen vier Einstufungen auf «Halten» und eine auf «Verkaufen» gegenüber. Bei PSP raten nur drei Analysten zum Kauf der Aktie, während sie von sieben auf «Halten» und von einem mit «Verkaufen» eingestuft wird.
Grundsätzlich bieten die beiden grossen hiesigen Immobiliengesellschaften eine gute Anlagequalität: Es ist sinnvoll, ihre Titel in einem diversifizierten Schweizer Aktienportfolio zu halten. Ausgehend von der Annahme, dass unruhige Zeiten an den Börsen anstehen, schliesst sich The Market jedoch der Meinung von Vermögensverwalter Bertschi an und sieht Vorteile bei PSP, die ein noch klareres und einfacheres Geschäftsmodell besitzt, weniger verschuldet ist und eine höhere Dividendenstabilität als SPS aufweist.
Erstelle 3–5 stichpunktartige Kernaussagen (je max. 15 Wörter) mit Fokus auf wirtschaftliche oder finanzielle Aspekte.
Verwende nur Zeilen, die mit “- ” beginnen, keine Emojis oder HTML.
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Die Aktien der beiden grossen Schweizer Immobiliengesellschaften helfen, das Portfolio in unsicheren Zeiten zu stabilisieren. The Market beleuchtet die zwei gewichtigsten Akteure und zeigt, warum die Bewertungsunterschiede nicht gross sind.
Die Zeiten werden turbulenter, die Schwankungen an den Börsen dürften zunehmen. Aktien von Schweizer Immobiliengesellschaften bieten in diesem Umfeld eine Absicherung gegen Risiken. Diese Meinung vertritt unter anderem der Vermögensverwalter und Immobilienspezialist Stefan Bertschi von ARTIS Partner.
Die beiden Schwergewichte im Schweizer Immobiliensektor sind Swiss Prime Site (SPS) und PSP Swiss Properties. Ihre Aktien figurieren im Mid-Cap-Index SMIM, sind entsprechend liquide und auch für internationale Institutionelle gut handelbar. Mit einem Börsenwert von 9,2 Mrd. resp. 6,4 Mrd. Fr. rangieren sie deutlich vor der nächstfolgenden Allreal, die 3,2 Mrd. Fr. auf die Waage bringt.
SPS und PSP sind beide auf den Schweizer Markt fokussiert und investieren nur in Geschäfts- und nicht in Wohnimmobilien. Der starke Franken ist kein Belastungsfaktor, ebenso gibt es keine Risiken in Zusammenhang mit Zollstreitigkeiten.
Lage und Qualität entscheidend
Auch gegen eine allfällige konjunkturelle Abschwächung sind die grossen Immobiliengesellschaften gut abgeschirmt. Die Zürcher Kantonalbank (ZKB) hat in ihrer jüngsten Studie zu SPS hervorgehoben, das Unternehmen betreibe mit dem Immobilienportfolio «ein defensives Kerngeschäft», das stabile Mieterträge aus zentral gelegenen Objekten generiere.
SPS hat in den vergangenen Jahren kleinere Geschäftsliegenschaften, die an weniger guten Lagen sind, verkauft und dafür grössere, zentraler gelegene gekauft. In der Tendenz ist das Portfolio von PSP bezüglich Lage und Qualität aber wohl weiterhin etwas vorteilhafter als das von SPS, schätzt Vermögensverwalter Bertschi.
Der Qualität der Immobilienportfolios kommt eine entscheidende Bedeutung zu: Eine spürbare Nachfrage bestehe punktuell bei gut erschlossenen, hochwertigen Büroflächen mit nachhaltiger Ausrichtung, vor allem in etablierten Innenstadtlagen, schrieb PSP im Halbjahresbericht über den Markt. Demgegenüber würden strukturelle Herausforderungen weiterhin etwa periphere Standorte oder ältere Büroflächen beeinträchtigen.
Je besser die Lage und die Qualität, desto resilienter zeigt sich das Portfolio gegenüber konjunkturellen Turbulenzen. Wie Bertschi ergänzt, würde eine Rezession SPS und PSP zwar treffen, weil mit einem Rückgang bei den vermieteten Büroflächen zu rechnen wäre. Doch solche Entwicklungen verlaufen im Immobiliensektor verglichen zu denen in der Gesamtwirtschaft «geglätteter» und weniger abrupt.
Ein Zinsanstieg droht derzeit nicht
Das grösste Risiko für die Immobiliengesellschaften ist gemäss Bertschi ein Zinsanstieg: «Er wirkt sich in doppelter Hinsicht negativ aus.» Zum einen steigen die Zinskosten, zum anderen sinken aufgrund höherer Zinsen und Diskontierungssätze die Immobilienbewertungen. Gegenwärtig droht von dieser Seite wenig Gefahr. Die Diskussion dreht sich auch in der Schweiz vielmehr darum, ob die Nationalbank die Zinsen senken wird.
Der Gewinn von PSP und SPS wurde in guten Jahren – besonders 2021, aber auch 2024 – stark durch Neubewertungsgewinne in die Höhe getrieben. Die Neubewertungen lassen sich mehr oder weniger mit Zinsänderungen erklären. Bertschi bringt aber noch den Aspekt der Managementleistung ins Spiel: Wenn es einer Gesellschaft gelinge, ihre Immobilien erfolgreicher und mit weniger Leerstand zu vermieten, als der Schätzer zuvor angenommen hat, dann muss dieser die Bewertung in seinem System nach oben anpassen.
Im Grunde sind SPS und PSP, die beide eigene Mittel nur in Geschäftsimmobilien investieren, gut vergleichbar. Es gibt aber ein paar wichtige Unterschiede.
Das Geschäftsmodell von SPS ist komplexer als das von PSP
PSP konzentriert sich darauf, ein Portfolio von Büro- und Geschäftshäusern zu besitzen und zu verwalten. SPS hat noch ein zweites Standbein: Der Geschäftsbereich Asset Management investiert externe Mittel von Anlegern insbesondere in Wohnimmobilien. Wie ZKB anführt, steigere SPS durch das Asset Management das Gewinnwachstum je Aktie. Dies mache sich gegenwärtig dank der tiefen Zinsen in der Schweiz bezahlt.
Für Bertschi von ARTIS Partner ist aber Einfachheit ein wesentliches Anlagekriterium. Und das Geschäftsmodell von SPS bleibe, auch wenn es durch den Verkauf des Dienstleisters Wincasa oder die Abgabe des operativen Betriebs des Warenhauses Jelmoli verschlankt worden sei, komplexer als das von PSP.
Ein anderer Vermögensverwalter, der in beiden grossen Schweizer Immobiliengesellschaften investiert ist, bestätigt die Ansicht, dass die Anleger bei SPS aufgrund des Asset Managements mehr Risiken in Kauf nehmen müssen. Darüber hinaus stelle es einen Unsicherheitsfaktor dar, dass SPS mehr Transaktionen im Immobilienmarkt tätige als PSP.
Hinzu kommt, dass SPS traditionell höher verschuldet ist als PSP. Bei SPS betrug das zinspflichtige Fremdkapital im vergangenen Jahr gut 40% der Bilanzsumme. PSP wies einen Verschuldungsgrad von gut 34% aus. Auch die Eigenkapitalquote von fast 55% per Ende Dezember 2024 zeigt, dass sie über eine noch bessere Bilanz verfügt als SPS (48%). ZKB merkt in ihrer Studie an, sie erachte die absolute Grösse des Kreditportfolios von SPS angesichts des engeren Finanzierungsmarkts in der Schweiz infolge des Wegfalls der Credit Suisse mittelfristig als Risikofaktor.
Der richtige Blick auf die Bewertung
Einen auf den ersten Blick deutlichen Unterschied gibt es zum Teil auch hinsichtlich der Bewertung. Ein wichtiger Massstab dafür ist die Prämie oder der Discount des Aktienkurses zum NAV, dem Net Asset Value respektive dem Eigenkapital je Aktie. Die Immobiliengesellschaften müssen dabei den NAV vor sowie nach Abzug latenter Steuern berechnen. Die Steuern fallen an, wenn Liegenschaften verkauft werden.
Vermögensverwalter Bertschi bevorzugt die Variante vor Abzug latenter Steuern, da es ein unrealistisches Szenario sei, dass eine Gesellschaft gleich das gesamte Portfolio veräussere. Es gibt jedoch keine einheitliche Handhabung. Der zweite Vermögensverwalter nimmt den NAV nach Abzug latenter Steuern zum Massstab.
Die Aktien von PSP werden gemessen am NAV vor Abzug latenter Steuern zu einem kleinen Discount von 0,7% gehandelt, nach Abzug latenter Steuern mit einer Prämie von 18%. SPS-Aktien weisen vor und nach Abzug latenter Steuern eine Prämie auf, von 12,5 bzw. 34,8%.
Bei SPS muss laut dem Vermögensverwalter das Asset Management einbezogen werden. Das Management wolle den Betriebsgewinn auf Stufe Ebitda in diesem Geschäftsbereich bis 2027 auf mehr als 75 Mio. Fr. steigern. Auf Basis eines handelsüblichen Vielfachen von 15 könne sich damit für das Asset Management ein Wert von gegen 1,2 Mrd. Fr. ergeben. Werde er von der Börsenkapitalisierung von SPS in Abzug gebracht, sehe man, dass ihr Immobilienteil an der Börse, je nach Berechnungsart des NAV, zu einer ähnlichen Prämie resp. einem kleineren Discount gehandelt werde wie die reine Immobiliengesellschaft PSP.
Dividende: das Plus von PSP
Die Dividendenrendite ist ein weiterer wichtiger Bewertungsmassstab für Immobiliengesellschaften. SPS scheint mit einer Rendite von 3% basierend auf der von Analysten erwarteten Ausschüttung für 2025 die Nase leicht vor PSP (2,8%) zu haben.
Doch der Zweiten ist anzurechnen, dass sie weniger riskant finanziert ist. PSP fährt eine betont konservative Linie. Die Dividendenpolitik lautet, jährlich mindestens 70% des «Gewinns ohne Liegenschaftserfolge», also ohne Neubewertungsgewinne, auszuschütten. Zuletzt lag diese Quote bei 77%. Die Gesellschaft könne also selbst bei einem deutlichen Gewinnrückgang von zum Beispiel 15% die Dividende stabil halten, folgert Bertschi.
Der Vermögensverwalter von ARTIS Partner, der viel Wert auf Kontinuität und Stabilität legt, hebt hervor, dass PSP seit dem Börsengang vor 24 Jahren die Dividende nie gekürzt, sondern immer mindestens gehalten oder erhöht habe. SPS konnte da nicht mithalten: Im Pandemiejahr 2020 wurde die Dividende um fast 12% gekürzt. Mit zuletzt 3.45 Fr. je Aktie lag sie sie immer noch unter dem Niveau des Geschäftsjahres 2019, als 3.80 Fr. je Aktie ausgeschüttet wurden.
PSP oder SPS?
Die Finanzanalysten bevorzugen gegenwärtig eher die Aktien von SPS: Vier Kaufempfehlungen stehen vier Einstufungen auf «Halten» und eine auf «Verkaufen» gegenüber. Bei PSP raten nur drei Analysten zum Kauf der Aktie, während sie von sieben auf «Halten» und von einem mit «Verkaufen» eingestuft wird.
Grundsätzlich bieten die beiden grossen hiesigen Immobiliengesellschaften eine gute Anlagequalität: Es ist sinnvoll, ihre Titel in einem diversifizierten Schweizer Aktienportfolio zu halten. Ausgehend von der Annahme, dass unruhige Zeiten an den Börsen anstehen, schliesst sich The Market jedoch der Meinung von Vermögensverwalter Bertschi an und sieht Vorteile bei PSP, die ein noch klareres und einfacheres Geschäftsmodell besitzt, weniger verschuldet ist und eine höhere Dividendenstabilität als SPS aufweist.
Quelle: themarket.ch